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锂电隔膜大变局背后:恩捷股份走向寡头还是走上钢丝?

放大字体  缩小字体 发布日期:2019-09-09  来源:新浪财经
     只差国家市场监督管理总局最后的一纸反垄断审查,国内锂电池隔膜行业的格局就将迎来巨变。
 
    恩捷股份发布《关于收购苏州捷力新能源材料有限公司100%股权的公告》称,9月2日,公司董事会同意与胜利精密正式签订《股权转让协议》,拟以支付现金的方式,受让胜利精密持有的苏州捷力100%股权,交易总额约为20.2亿元。
 
    恩捷股份是国内最大的动力锂电池隔膜生产企业,而苏州捷力目前在行业内排名第二。此次业内老大并购业内老二,对锂电隔膜行业的竞争格局和恩捷股份未来自身的发展,都将产生十分重大的影响。
 
    斥巨额收购苏州捷力的初衷
 
    行业头部企业之间的并购整合往往是出于巩固自身地位、优化资源配置等角度考虑,恩捷股份收购苏州捷力的案例也不例外。
 
    目前,隔膜行业采用湿法作为主流技术路线,相比早期的干法工艺,湿法隔膜在性能表现和性价比等方面优势明显,因此占据了锂电池隔膜产品的大部分市场。
 
    今年上半年,恩捷股份在湿法隔膜领域市占率为40%左右,牢牢占据行业第一的位置,苏州捷力市占率15%左右,位居第二。
 
    完成对捷力股权收购后,恩捷的湿法隔膜市占率将提升至55%,占据市场超过一半的份额,将成为湿法隔膜行业寡头公司,定价权进一步提升、龙头地位更加稳固,行业竞争格局将发生重大变化。
 
    除此之外,从业务层面看,恩捷股份与苏州捷力在设备选用、工艺和客户等方面也存在一定互补之处。
 
    新浪财经了解到,恩捷和捷力两家公司的生产设备均采购自日本制钢所,工艺具有相似性,利于降低整合难度;客户方面,恩捷在动力领域,国内以CATL、万向、比亚迪、国轩、孚能为主,海外以LG化学、松下、三星SDI等为主,而苏州捷力在消费领域的进展较快。考虑到两家公司设备相似,且恩捷产能有规模优势,未来预期会形成协同效应。
 
    因此,恩捷股份寄希望于借助此次并购,进一步提升在业内的话语权和定价权,同时加强业务和客户等方面的互补协同,巩固自身作为行业龙头、乃至寡头的地位。
 
    然而,新浪财经注意到,如果从隔膜量、价、恩捷股份的资金和财务压力,以及标的苏州捷力业绩表现等角度看,这次合并对恩捷来说或许是一次惊险的“走钢丝”。
 
    隔膜售价连跌5年遭腰斩

    继续降价已成业内共识
 
    锂电池隔膜从国内新能源车开始放量起,销售价格一直在下滑。
 
    根据上海有色网(SMM)的统计数据,湿法隔膜、干法隔膜和干法双拉隔膜的平均单价,自2014年初的约6元/平米、4元/平米和3元/平米,降至2018年初的每平米约3元、2元和1.5元的水平。
 
    最新行业数据则显示,目前湿法和干法隔膜的均价进一步下降至2.5元/平米和1.1元/平米左右(不同基膜均价有所差异)。5年时间,隔膜价格已遭腰斩。
 
    湿法、干法和干法双拉隔膜价格变化
 
    不仅如此,产业链目前的现状也预示着未来隔膜价格还将进一步下跌。
 
    从产能情况看,根据研究机构统计,今年上半年国内干法隔膜产量3.11亿平、湿法隔膜8.39亿平,而2017年时,全行业已建和在建的年产能就已超过50亿平。
 
    恩捷股份自身情况也能印证行业产能过剩的问题。2018年,公司湿法隔膜产能13亿平,而当年出货量只有4.68亿平。
 
    从业内上市公司的盈利情况看,恩捷股份上市时间较短且主业出现过变更,2018年和2019年上半年,公司膜类产品毛利率分别为46.82%和48.59%;从更长时间段看,2014年至2019年上半年,业内另一家上市公司星源材质毛利率分别为60.88%、57.11%、60.60%、50.68%、48.25%和52.25%。
 
    可以看到,尽管隔膜售价近几年出现连续下跌,但业内主要企业的盈利能力仍处于较高水平,存在进一步下降的可能性和空间。
 
    此外,近年新能源汽车补贴持续退坡,影响的不仅是终端销售,盈利压力也会向上传导至整条新能源汽车产业链,恩捷股份等锂电隔膜企业同样在所难免。
 
    隔膜产能过剩、隔膜毛利率仍处高位,以及终端新能源汽车补贴退坡等因素,使得隔膜未来继续降价已成为业内共识。
 
    下游客户态度或压制销量增速
 
    恩捷股份并购行业老二苏州捷力,固然可以提升公司在业内的定价权和话语权,但所带来的行业格局的变化,或许也将引起下游电池厂商的警惕。
 
    根据高工产研(GGII)的数据,2016-2018年,国内湿法隔膜前三大企业市占率(CR3)分别为45.3%、62.8%和55.1%,其中恩捷2017年到2019年一季度市占率分别为25.6%、36%和40%、捷力分别为20.5%、11%和14%,两家合并后将超过整个市场一半的份额。
 
    有恩捷股份下游客户、国内锂电池电芯电池企业的人员向新浪财经表示,尽管隔膜在整个动力电池中所占成本较低、对其价格的变化敏感度不是很高,但出于议价能力、供货保障等方面考虑,他们仍不愿意看到上游关键原材料环节出现寡头供货商、甚至是一家独大的局面。
 
    能够想见,一旦恩捷和捷力合并完成,下游电池厂转而支持星源材质、沧州明珠等业内其他隔膜生产商、进行适当“平衡”,也是情理之中的事,而这也将一定程度影响恩捷股份未来出货量的增速。
 
    20亿现金开支或成压垮公司财务的导火索
 
    本次交易,恩捷股份将以20.20亿元现金收购苏州捷力,其中9.50亿元对价受让标的股权,不超过10.70亿元用于偿还苏州捷力欠胜利精密其他应付款。
 
    然而值得注意的是,恩捷股份目前所面临的财务状况已然不佳。
 
    公司中报显示,包括受限资金在内,恩捷账面货币资金4.97亿元,无在手理财产品,同时,短期借款从2018年末的9.3亿元大幅增加至19.68亿元,一年内到期的非流动负债1.94亿元,此外还有长期借款8.95亿元,粗略估算有息负债超过30亿元。
 
    不仅如此,由于争取优质客户、抢占市场份额,尽管已经出现行业性的产能过剩,但几乎全行业仍在扩充产能,恩捷股份也不例外。
 
    根据券商的研究报告,上半年公司已启动珠海恩捷二期项目,投建4条基膜生产线,预计总投资11亿元;江西通瑞投资建设8条4亿平米基膜产能;无锡恩捷一期项目完成土建,已有2条产线正式投产,还有2条产线正在安装;今年7月启动的无锡恩捷项目二期,投建8条产能为5.2亿平米基膜产线,预计总投资28亿元。到2020年,公司可用产25亿平以上,比2019年基本翻倍。此外公司还将在海外扩产。
 
    至2019年二季度末,公司在建工程高达16.12亿,比去年年末的10.37亿增加55%。
 
    同时,公司存货大幅增加。2019年6月末,恩捷股份存货金额6.18亿,环比去年年末大增31%。
 
    值得一提的是,存货中占比最大的是库存商品,账面余额为4.53亿,随着隔膜产品不断降价,存货减值风险持续增加。
 
    种种迹象表明,激烈的市场竞争已经使得恩捷股份资金链紧绷,此时再斥资20亿元现金收购苏州捷力,或有压垮公司财务之虞。
 
    管理层似乎有考虑到这一问题。根据协议,恩捷股份将分5次支付20亿元对价,并留有尾款4亿元作为业绩对赌条款约定的押金。但付款方式并无法从根本上缓解公司紧张的财务和资金状况,这笔巨额开支有可能成为压垮公司财务的导火索。
 
    苏州捷力连续三年业绩远逊预期
 
    2015年11月,胜利精密曾以6.12亿现金收购了苏州捷力51%的股权,标的估值12亿,收购溢价率243.36%;2016年10月,胜利精密又以4.86亿现金追加收购了苏州捷力33.77%股权,标的估值14亿,收购溢价率135.89%。两次收购总额合计11亿元。
 
    尽管苏州捷力市场规模在行业内排名第二,不过2016年被胜利精密收购以来,由于管理层不稳、公司经营不善等原因,交出的业绩让市场大跌眼镜。
 
    根据胜利精密与苏州捷力首次交易时签署的对赌协议,2016-2018年,捷力业绩承诺分别为1.3亿、1.69亿和2.2亿,而捷力实际完成的业绩为0.6亿、-0.02亿、-1亿,不仅连续三年不达预期,反而还拖累了胜利精密的利润。
 
    在这次恩捷股份收购苏州捷力的交易中,双方同样签署了业绩对赌目标,即2020-2022年,苏州捷力承诺净利润分别不低于1亿、1.5亿和2亿。
 
    然而,即便公司管理层在短期内恢复平稳,考虑到隔膜价格不断下滑等因素,捷力要扭亏为盈、并连续三年实现40%的年均利润增速也恐非易事。
 
    恩捷股份收购苏州捷力,一场行业老大和行业老二的“强强联合”背后,或许并没如看上去的那么美好。
 
关于我们:中国化学与物理电源行业协会(China Industrial Association of Power Sources,缩写CIAPS) 是由电池行业企(事)业单位自愿组成的行业性、非营利性的社会组织,主管部门为工业和信息化部。协会成立于1989年12月,现有460多家会员单位,下设碱性蓄电池与新型化学电源分会、酸性蓄电池分会、锂电池分会、太阳能光伏分会、干电池工作委员会、电源配件分会、移动电源分会、储能应用分会、电池设备分会、动力电池应用分会等十个分支机构。
本会服务范围包括:铅酸蓄电池、镉镍蓄电池、氢镍蓄电池、锌锰碱锰电池、锂一次电池、锂离子和锂聚合物电池、太阳电池、燃料电池、锌银电池、热电池、超级电容器、温差发电器及其他各种新型电池、电池系统解决方案,以及各类电池用原材料、零配件、生产设备、测试仪器和电池管理系统等。

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