平安证券1月23日发布杉杉股份研究报告，报告摘要如下：
扣非归母净利4.16-4.66亿元,基本符合预期:公司截至三季报实现归属于上市股东的扣除非经常性损益的净利润3.74亿元,据此推算四季度公司实现经营性利润约为0.42-0.92亿元,较2016年同期显着好转;我们预计随着负极材料价格自三季度开始显着回升,公司负极材料业务环比显着改善同比持平;消费电子正极材料受钴价上涨影响,行业景气度同比改善;因此我们预计公司四季度或主要受新能源汽车运营业务持续亏损超出预期或电解液廊坊工厂开工率不足等因素影响。
高镍三元投产在即,单吨净利有望持续提升:公司宁夏NCM811产线已于2017年底完工进入调试阶段,预计18年二季度实现批量出货,成为国内第二家具备5000吨级以上NCM811量产能力的企业。新能源汽车国补政策对动力电池系统能量密度要求或持续提高到140wh/kg以上,高镍三元有望凭借更低的金属成本、更高的能量密度协助三元企业降低单位Wh成本,国补下调将加速高镍三元NCM622/811推广。目前市场主流正极材料企业的单晶态NCM622和NCM811的单吨加工净利均超过3万元/吨,随着公司高镍三元产品占比提高,公司正极材料单吨盈利能力有望持续提高,18年公司正极业务将迎来“量利齐升”。
负极材料价格企稳,盈利能力环比改善:进入三季度中端人造石墨负极材料价格从前期4.2万元/吨上涨至4.8-6.2万元/吨,石油焦、针状焦等原材料涨价因素得以逐渐消化;我们预计公司人造石墨负极材料单吨净利有望从上半年的3000元/吨恢复到3500元/吨水平。公司17年收购湖州创亚后预计全年负极材料出货量有望超过3万吨,贡献利润1亿元。负极材料在动力电池总成本占比仅为5%,18年动力电池企业对负极材料要求或将从“成本优先”转向“品质优先”,负极材料将迎来产品全面升级,循环寿命长、能量密度高的产品将重获重视,公司将迎来产品结构改善。公司在包头地区新建负极材料一体化生产基地配套石墨化产能,将利用内蒙古地区优惠电价实现成本控制能力的持续提升,单吨盈利能力持续改善。
新能源汽车运营业务或将出表,电解液业务迎来新生:预计公司新能源汽车运营业务17年亏损超过2亿元,略超预期。公司全产业链布局以发掘最佳盈利点的战略扩张阶段已经结束,后续将进入战略收缩阶段,关联系较低、当前盈利能力较差的业务将受到持续挤压;但是考虑到新能源汽车运营业务作为后端市场的重要组成部分,未来具备持续发展潜力,因此公司可能尽快推进新能源汽车的融资以实现出表。公司电解质已经于四季度投产,电解液业务的向上游延伸将显着降低公司产品成本,提高公司电解液产品竞争力,公司电解液业务将迎来新生,2018年将再度实现盈利。
投资建议:钴价温和上涨,带动公司消费正极材料业务持续改善;高镍三元产线投产在即,借力政策驱动下的动力电池三元化加速,公司动力三元材料出货将迎来显着增长。负极价格回升维稳,单吨净利有望改善;一体化基地利用优惠电价显着降低公司成本,负极业务环比改善。新能源汽车运营业务有望18年出表,电解液业务受益产业链上游延伸。考虑到公司17年出售宁波银行股权获得约4.66亿元税前收益为非经常性损益,因此调整公司17/18/19年盈利预测EPS为0.83/1.04/1.45元(前值0.72/1.04/1.45元),对应1月19日收盘价PE分别为21.6/17.2/12.4倍,维持“强烈推荐”评级。
风险提示:钴价下滑超出预期、高镍三元推广不及预期。